调研报告：链上股票（RWA 股票代币化）的兴起及技术分析

链上股票（即将真实世界的股票代币化上链）正成为近期区块链领域的热点趋势。各大公链（如以太坊、Solana、Injective、Aptos 等）上纷纷涌现相关项目，将苹果、特斯拉等传统股票以代币形式引入区块链世界。这股热潮背后的动力是什么？链上股票满足了怎样的市场需求？目前已有哪些核心产品落地，其机制和合规框架如何？本报告将对此进行全面分析，并展望未来趋势。

背景与推动力：链上股票为何走红？

链上股票近期快速走红，主要源于宏观环境和技术发展的双重驱动。一方面，近年真实世界资产（RWA）上链趋势全面升温——从政府债券、信贷，到如今的股票。随着美债等传统资产收益率上升、DeFi 原生收益下降，市场愈发希望将现实资产引入区块链以获取稳定收益和分散风险。这使得将股票搬上链成为新热点。

另一方面，监管环境和基础设施的成熟也提供了契机。瑞士等国颁布了区块链法律（如瑞士 DLT 法案）承认链上证券地位，使合规发行成为可能。同时，以太坊 Layer2、Solana 等高性能链的兴起，解决了交易速度和成本问题，使7x24 小时全天候交易股票成为现实。大型交易所和金融机构也开始参与：例如 Robinhood、Gemini、Kraken 等近月相继推出链上股票交易服务。甚至纳斯达克交易所也在寻求批准直接挂牌交易代币化股票。这些动向说明，从传统金融到加密行业的共识正在形成——区块链可以为股票等传统证券带来更高效率和全球流动性。

总的来说，宏观需求（资产上链避险增收）与微观条件（法规松绑+技术升级）共同推动了链上股票在近期“火起来”。正如Ondo创始人所言：“稳定币把美元带上链，而我们正将美国证券带上链”。链上股票被视作实现传统金融与DeFi融合的下一块拼图。

市场需求与目标用户：链上股票解决什么痛点？

链上股票旨在解决传统股票市场的多重痛点，满足新老投资者的需求：

全球可及性与长时间交易：传统美股市场受地域和时间限制。链上股票让全球投资者（尤其非美国地区）可24小时不间断参与美股行情 。例如，非美国用户过去很难便捷投资美股，如今通过链上代币即可7x24 全天候交易苹果、特斯拉等股票。这极大拓宽了股票投资的时空范围。

降低门槛，支持碎片化投资：链上股票通常可按任意小额购买，无需整股交易。Kraken的xStocks允许用户最低 1 美元购入苹果等股票的一小部分。这种碎片化投资降低了门槛，让普通投资者也能参与高价股票的投资组合配置。

无缝对接 DeFi 生态：链上股票作为标准代币（ERC-20、SPL 等），可以组合进DeFi协议，用于借贷、流动性挖矿等 。这为持股人提供了全新的用例，例如将链上股票抵押借出稳定币，或在去中心化交易所做市赚取手续费等。这种可编程性是传统券商体系难以实现的。

扩大投资选择、分散风险：对于加密资产持有者，链上股票提供了一种在链上直接获得传统股票风险敞口的方法。投资者无需法币出入金，就能在钱包里同时持有比特币和苹果股票代币，实现跨资产类别的配置。这满足了Crypto原生用户资产多元化的需求，也为DAO等机构持有RWA资产提供了路径。

提高结算效率：区块链的即时结算特性避免了传统股票T+2交割的延迟和中介成本。链上股票的交易在链上即时清算并记录，提高了交易与结算效率，减少对中央托管机构的依赖。这对机构投资者优化资金利用也有吸引力。

目标用户方面，非美国的全球散户和机构都是主要受众。散户希望突破地域限制，低门槛参与美股、共享优质公司的成长；加密投资者希望在熟悉的DeFi环境中获取传统资产收益；机构和DAO则把链上股票视为连接链下资产配置与链上流动性的桥梁，可提升资金效率和透明度。简言之，链上股票瞄准的是追求全球化、全天候交易体验的广大投资者，以及希望打通TradFi与DeFi的各类机构。

当前已落地的核心项目概览

目前市场上出现了多家聚焦链上股票的先行者项目。下面我们按项目梳理这些产品形态，并分析其底层机制：

Backed Finance – xStocks 联盟

Backed Finance（瑞士）是链上股票领域的先驱之一，推出了代币化股票产品 xStocks。2025年6月，Backed联合多家交易所成立xStocks联盟，一次性上线约60种美股和ETF代币，包括苹果、微软及标普500指数基金等。这些代币初期在Bybit、Kraken交易所上市，随后集成到Solana链上的去中心化交易协议（如Kamino Swap、Raydium、Jupiter）进行交易。短短四周内，xStocks链上交易量即突破3亿美元，显示出市场真实需求。

产品形式：Backed发行的xStocks 是每股1:1足额托管的ERC-20/SPL代币。每枚代币对应一股真实股票，由持牌托管机构代持保管。Backed采用瑞士结构性票据（tracker certificate）的法律架构来实现这一点：用户持有的其实是由离岸特殊目的机构（如其泽西岛子公司）发行的凭证，该凭证价值完全由底层股票支撑。因此尽管bToken持有人不享有股票本身的法定权利（如投票权），但对底层资产价值拥有优先索取权。xStocks本质上类似欧洲常见的股票差价合约或证券凭证，通过代币形式呈现。

底层技术和跨链：Backed最初选择Solana链发行xStocks，以利用其高并发低手续费特性，提升交易体验。xStocks在Solana上遵循SPL代币标准。同时，Backed支持将代币桥接至以太坊主网及多个L2网络，包括Base、Arbitrum、Polygon、Optimism等。还计划扩展到BNB Chain、Tron等链，以覆盖更广泛用户。其跨链桥由Chainlink CCIP提供支持，保证跨链转移的安全。因此，xStocks具有多链流通能力，用户可在不同生态间自由转移资产。

链下协同：Backed由第三方持牌托管行实际持有所有对应股票。虽然Backed未公开具体托管机构，但一切资产托管信息均可通过Chainlink的Proof of Reserve（储备金证明）在链上验证。价格方面，Backed使用Chainlink预言机和内部oracle，将股票市场实时价格喂价到链上。用户如果通过合规途径向Backed直接申购或赎回代币，Backed会在传统市场执行股票买卖并以净值价格交割。值得一提的是，Backed支持赎回但只兑付等值现金，而不交割股票实物。这意味着用户申请赎回时，Backed在卖出底层股票后以法币/稳定币支付客户（扣除一定手续费），而非将股票过户给用户，从而避免证券账户过户等复杂手续。

合规与限制：Backed背靠瑞士和欧洲的法规环境运作。它依据瑞士DLT法案发行分类账凭证型证券，并在欧洲发布了基础发行章程（Base Prospectus）用于护航产品合规。xStocks被定位为可自由转让的零售级证券代币。但为遵守各国证券法，Backed在初级市场采取了KYC白名单机制：仅通过KYC且符合“专业投资者”标准的用户才能直接向Backed申购/赎回。一般散户不能直接向发行方交易，只能在二级市场购买。目前Backed已明确不向美国投资者提供服务，美国及受制裁地区用户均被禁止购买其代币。英国、加拿大等国用户也在限制之列。尽管二级市场上代币链上自由流通，但这些限制降低了法律风险，Backed也通过在受监管交易所（如欧洲INX、瑞士资产交易所等）挂牌的方式来服务合格投资者。Kraken交易所与Backed合作在欧洲上线xStocks，即通过Kraken在百慕大持牌的子公司向特定国家用户提供交易。

应用现状：Backed的xStocks自推出以来，在中心化交易所和DeFi均取得了一定进展。Kraken和Bybit已上线其全部60种股票代币，并提供秒级成交与零手续费等体验。用户可在Kraken应用一站式管理加密和股票代币资产。截至2025年7月，xStocks全网交易量已超3亿美元，Backed宣称这“仅是开始”。在Solana链上，Kamino等DeFi协议已经允许用户将xStocks作为抵押品进行借贷，部分代币（如Tesla TSLAx）在链上流通市值已达千万美元级别。不过也存在流动性碎片化问题：同一股票在不同平台有不同代币符号和订单簿，彼此独立交易。例如以太坊上的AAPL代币和Solana上的AAPLx各自流转，缺乏互通性。这使得流动性被分散，周末美股休市时代币交易的深度和价差也可能不理想。尽管如此，Backed作为行业先行者，证明了链上股票的可行性，其模式正在被更多参与者参考借鉴。

Ondo Finance – 全球市场平台

Ondo Finance（美国）是在DeFi领域崭露头角的RWA项目，近期也进军了链上股票。2025年9月，Ondo推出了Ondo Global Markets平台，一口气上线100多种美国股票和ETF的代币，向非美国投资者提供链上交易服务。首批包括苹果（AAPL）、英伟达（NVDA）、纳斯达克100指数ETF（QQQ）等热门资产。Ondo计划在2025年底前将可交易资产扩充至1000+，几乎覆盖主要美股和基金。

产品形式：Ondo发行的股票代币同样是1:1实股资产支撑，每枚代币对应一家美国证券的实际持股。据该公司称，底层股票由美国持牌券商/经纪商托管保管。这意味着Ondo通过与传统金融机构合作，在合规券商账户中持有等量股票，然后在链上发行可自由转让的对应代币。从法律上看，这类似于在海外设立SPV，通过Reg S等方式面向海外投资者发行证券型代币。Ondo的代币目前部署在以太坊主网上，标准 likely 为ERC-20（以方便与以太坊DeFi兼容）。未来Ondo将通过LayerZero跨链桥，将这些代币扩展到Solana和币安智能链等网络上，实现多链分发。

链下机制：Ondo与多家传统金融基础设施提供商合作保障链下环节。BitGo为其提供数字资产托管（可能负责代币层面的托管安全），Ledger提供硬件安全模块支持，而Chainlink则为其提供预言机服务和跨链通信。用户在Ondo平台上铸造或赎回代币时，实际上是在Ondo的参与券商处完成股票的买入或卖出，然后由链上智能合约更新代币供给。Ondo强调，其用户可在正常交易时段内全天候申购赎回，背后是因为有真实股票市场流动性支撑——用户下单后Ondo会在NYSE/Nasdaq市场撮合相应交易，确保代币价格锚定实际股价。这类似于ETF一级市场的换入换出，只是通过链上通证形式来体现。

合规与用户限制：Ondo明确仅面向亚洲、欧洲、非洲、拉美等非美地区用户提供服务，美国投资者无法访问其平台。这规避了直接违反美国证券法的风险。在发行层面，Ondo可能借助离岸豁免或合规途径（如在百慕大、新加坡等持牌）来发售这些代币。目前尚不清楚其具体牌照，但Ondo与美国注册券商合作托管，表明其底层股票交易遵循FINRA/SEC监管。Ondo尚未披露是否取得特定监管许可或豁免，但可以推测其发行遵循了Reg D/Reg S等合格投资者私募途径，然后通过DeFi扩大二级流通。

应用进展：Ondo推出时间尚短，但已积极拓展生态合作。例如，Ondo与硬件钱包Ledger集成，使Ledger Live用户可以直接购买其代币化股票，实现自托管。此外，Ondo打算允许这些股票代币用作链上抵押品，进一步融入DeFi。值得一提的是，Ondo的愿景不仅是股票，还包括更广泛的资产类别（此前Ondo已发行链上债券基金如OUSD等）。其创始人将链上股票比作下一个稳定币，认为可将美国证券的价值向全球输出。这一战略吸引了Solana基金会、Chainlink等机构的支持。未来，随着资产种类和链上场景增加，Ondo有潜力占据RWA赛道的重要份额。据报道，2025年中Ondo占全球链上证券市场份额近40%。

不过，Ondo也面临挑战：目前其代币主要通过自有平台和OTC渠道交易，还未广泛登陆去中心化交易所，流动性和用户基础有待培养。此外，其模式与Backed类似，也存在投资者权利缺失（无股东投票权等）的问题，以及不同发行人之间标准不统一可能导致的市场分割。整体而言，Ondo的加入标志着链上股票竞争的加剧和生态的繁荣。

Franklin Templeton – 基金代币化先锋

富兰克林邓普顿 (Franklin Templeton) 是传统大型资产管理公司，在RWA代币化领域率先实践。虽然它并未直接推出单只股票代币，但其探索对链上证券化具有风向标意义。2019年以来，富兰克林开发了名为“Benji平台”的区块链技术，用于发行和管理基金份额的代币化。其代表作是Franklin OnChain U.S. Government Money Fund (FOBXX)，一只投资美债的货币市场基金，通过代币方式发行份额。这只基金最初在Stellar网络上试点运行，随后扩展到以太坊兼容网络（如2024年上线Polygon/Aptos）以及Solana等公链。截至2025年初，FOBXX成为链上规模第三大的货币基金，资产规模超过5亿美元。

产品形式：富兰克林的FOBXX基金份额代币（称为BENJI代币）本质上代表投资者对该SEC注册基金的一份所有权。每份代币对应基金的一股，并享有基金资产收益权。因为这是经过监管批准的公募基金，投资者依然享有法律权利（如赎回、收益分配等），与传统持有基金份额无异。富兰克林采用区块链作为登记和转让的底层技术，提高运营效率。例如，Benji平台允许合格投资者用USDC一键申购基金份额，同时基金份额可以点对点链上转让。这大大简化了传统基金申购赎回流程，并实现T+0 清算。

合规与限制：作为受美国SEC监管的基金产品，FOBXX的代币发行和流通高度合规受控。只有通过富兰克林KYC/开户的合格投资者才能铸造或持有BENJI代币，交易也在许可范围内进行。比如在Stellar网络上，富兰克林可利用其账户权限设置，使只有白名单地址才能接收转账。这意味着虽然使用的是公链，但实际上是许可链模式：每笔转让需满足合规条件。富兰克林的做法展示了一种联盟链+公链结合的路径：利用公链透明度和效率，但保留必要的权限控制以符合监管。2024年，富兰克林又与币安达成合作，计划将其代币化证券与全球交易基础设施结合。这表明传统资管巨头希望借助加密交易平台的全球触达能力，在合规框架内扩大代币化证券的投资人范围。

意义和现状：富兰克林的探索意义在于证明大型传统机构对区块链证券化的认可：“我们视区块链为重塑传统系统的机遇”。其成功经验（如FOBXX平稳运行并扩容到多链）也为行业树立信心，吸引更多资管公司跟进。比如贝莱德 (BlackRock) 也通过BUIDL项目参与了Aptos链上国债代币化。富兰克林本身管理规模逾1.6万亿美元，其投入使市场相信RWA代币化前景广阔。未来不排除富兰克林将更多类型证券（公司债、股票篮子等）搬上链。目前其股票投资主要通过ETF/MF形式，尚未有单只股票代币发行。但随着其与币安等合作深入，发行股票组合型代币或允许更多代币化产品交易是可以预见的下一步。

总的来说，富兰克林Templeton作为传统金融代表，为链上股票浪潮增添了“正规军”效应。一方面证明了合规架构下代币化证券可行，另一方面也加速推进了主流监管对这一新事物的接受度。

Matrixdock – 亚洲RWA平台的尝试

Matrixdock是亚洲领先的RWA代币化平台之一，由加密金融服务公司Matrixport孵化。虽然其重心不在股票，但作为RWA领域的活跃参与者，值得一提。Matrixdock在2023年推出亚洲首款短期国债代币 (STBT)，将美债票据以代币形式提供给投资者。2024年又发行了1:1实物黄金代币 (XAUm)，每枚对应1金衡盎司的伦敦金，存放在新加坡保险库中。近期还计划上线白银、铂金、钯金等贵金属代币。这些产品均采取机构级架构（破产隔离的SPV、受信托管、定期审计）确保资产安全。

技术与链选择：Matrixdock善于在多链部署以获取不同市场。其STBT国债代币最初在以太坊发行，并通过合作接入以太坊DeFi。黄金代币XAUm则选择在新兴公链Sui上原生发行（后又跨链到BSC、以太坊等），利用Sui高性能吸引机构投资者。可以看出，Matrixdock倾向于根据资产属性选择链：例如，黄金代币需高频交易，Sui低延迟合适；而债券代币强调稳健透明，以太坊成熟生态更可靠。这种灵活多链策略也为股票类RWA项目提供了借鉴。

合规与生态：Matrixdock背靠新加坡和香港的开放环境开展业务。2023年其STBT产品获得“TADS交易&流动性卓越奖”，表彰其在合规架构下的创新。作为Matrixport集团旗下平台，Matrixdock拥有广泛的亚洲客户基础。用户可通过Matrixport超级钱包直接购买这些RWA代币，实现与加密资产的整合管理。香港金管局、证监会近年积极推动代币化债券、代币化股票试点，Matrixdock也与香港科大等研究机构合作探索标准制定。可以预期，在香港/新加坡监管逐步明确下，Matrixdock未来有可能涉足股票型RWA产品发行。目前其团队已表示致力于“将更多传统资产搬上链”，股票可能是下一阶段目标之一。

现状：Matrixdock迄今的RWA产品运作良好。XAUm黄金代币市值已跻身链上黄金前三名（约47万美元，在Sui和以太上有交易），STBT国债代币满足了亚洲市场对美元资产的需求。尽管规模不算庞大，但Matrixdock证明了亚洲视角的RWA路径：利用区块链提高传统资产的可得性和效率（例如让用户通过UniSwap定投黄金）。在股票方面，如果亚洲监管允许，Matrixdock完全可能推出本地股票或美股的代币化（尤其香港正探索在交易所上市代币证券）。因此，我们将Matrixdock视为链上股票趋势在亚洲的重要观察者——其经验显示，除了欧美，在亚洲市场RWA同样方兴未艾，且与AI、金融基础设施等结合有所创新。

其他参与者与平台

除上述核心项目外，链上股票领域还有一些值得关注的参与者：

Swarm Markets：一家德国合规DeFi平台。2023年初，Swarm在Polygon链上首发代币化苹果和特斯拉股票，成为欧洲第一个提供主流股票代币交易的项目。Swarm持有德国BaFin许可，允许用户在其平台交易这些证券型代币。尽管交易量有限（首两月约$18万），但Swarm证明了在严格监管下推出链上股票的可能路径。它采用许可链+开放dApp结合，最近还上线了一个名为“Open dOTC”的开放场外交易平台，进一步提升了RWA代币的交易自由度。

交易所计划：多家大型加密交易所正在布局链上股票。例如Gemini交易所已于2024年在海外推出首批股票代币交易服务，从MicroStrategy等股票起步。Coinbase也传出正开发海外平台以提供链上证券交易。Kraken更是在欧洲率先落地，与Backed合作推出xStocks交易。Kraken的模式是通过其持牌子公司向欧盟投资者提供服务，并允许客户从交易所提取xStocks到链上自托管 。这些交易所的参与，一方面为链上股票提供了法币流动性入口，另一方面也反映了加密行业希望拓展产品线、吸引传统投资者的战略。

Injective/Helix：部分项目选择合成资产或衍生品方式提供股票敞口。Injective公链上的Helix交易所并未托管真实股票，而是推出了锚定股票价格的永续合约和指数（例如科技股指数TTI永续合约）。用户可以用加密资产作为保证金，高达25倍杠杆交易这些股票衍生品。这种模式回避了持有实物股票的监管复杂度，但其合约价格通过预言机跟踪股票市场。虽然不属于“RWA”范畴，但为无法直接参与实物托管的团队提供了变通方案。然而，Terra的Mirror等早期合成股票项目的教训表明，纯合成资产缺乏真实支撑，容易因极端市场或政策风险而崩溃。因此，当前主流趋势还是转向有真实资产支撑的代币化股票。

综上，链上股票生态正呈现百花齐放之势：既有高度合规的机构方案（如富兰克林、Swarm），也有走DeFi原生路线的创新项目（如Backed、Ondo），甚至还有合成衍生品作为补充。在各大公链上，都能看到这些探索的身影。下一节我们将总结这些项目在技术标准、链上链下协同、合规处理等方面的异同。

技术标准、协议与链上链下协同

代币标准与协议：当前链上股票项目大多使用成熟的通用代币标准发行，如以太坊上的ERC-20，Solana上的SPL等。例如Backed的bTokens即为可自由转让的ERC-20（在Solana上表现为SPL）。ERC-20的采用确保这些证券代币可以方便地集成到现有钱包和DeFi应用中。然而，传统意义上的证券型代币标准（如ERC-1400、ERC-3643等）在此类项目中并未被广泛使用。ERC-1400系列允许在代币转让中嵌入合规限制（白名单地址等），ERC-3643则支持绑定投资者身份。但Backed、Ondo等选择了不在智能合约层面限制转账，而通过离链手段控制合规（如KYC审批、法律协议）。这种设计权衡了去中心化流动性和法规遵从：代币一旦在链上发行，任何地址间技术上都能交易，提高了流动性和DeFi可用性；而发行方通过法律协议约束用户，不得向禁区国家出售。这一策略降低了实施复杂度，但也引发监管讨论，因为链上无法强制阻止受限用户参与。

值得注意的是，也有项目采用私有链/联盟链协议辅助合规，例如富兰克林Templeton在Stellar发行基金份额时利用了Stellar网络的内置账户授权机制，仅允许白名单地址持有资产。这相当于实现了“准ERC-1400”的效果，但依赖底层链特性而非智能合约。在以太坊等不具备内置权限控制的链上，如果未来监管要求更严格，可能需要采纳ERC-1404等标准来实现链上强制白名单。目前，Swarm等合规平台已经在其协议中内置了地址许可管理，实现了完全合规链上交易。总体而言，链上股票领域尚未形成统一的技术标准，不同发行人根据自身合规需求采用不同方案：要么完全开放（ERC-20），要么部分限制（联盟链/许可合约）。随着市场发展，可能会出现既保障合规又兼顾流动性的新标准。

链上与链下协同：链上股票的核心在于锚定链下真实资产，这需要一套可信的协同机制：

托管与证明：链下真实股票通常由托管人/经纪商持有，项目方需证明其持仓与代币发行量匹配。为增信，Backed使用Chainlink提供储备金证明 (Proof of Reserve) 。Chainlink预言机会定期从托管人获取资产持仓数据哈希，上链供公众核验。一旦检测到代币流通量超过托管资产，将触发警报甚至冻结。这种机制类似稳定币项目的储备审计，只是资产换成股票。Ondo等也可能采用第三方审计报告或链上证明手段确保信任。实时审计与信息披露对赢得投资者信心至关重要。

价格预言机：由于股票交易主要在链下市场进行，链上代币价格需要通过预言机实时同步。项目通常引入Chainlink、Pyth等喂价。Backed和Ondo皆与Chainlink合作，将美股实时行情上链 。一方面这保障DeFi应用（如借贷协议）可以正确估值这些代币，另一方面也可用于触发清算或预警。值得一提的是，Chainlink预言机网络本身也连接了纳斯达克等传统数据源，提供高质量价格。可靠的预言机使链上股票紧密锚定真实市场价，避免大幅偏离（除非极端情况下流动性匮乏）。

铸造与赎回：链上股票代币一般通过“申购/赎回”机制与链下资产保持一致。当合格用户请求铸造代币时，发行方将在二级市场买入等量股票并存管，然后在链上增发相应数量代币给用户，价格按执行买入价确定（加少许手续费）。赎回则反向操作：用户将代币退还发行方，发行方卖出现货股票，获得现金后按净值汇给用户。Backed和Ondo均采用此模式，从而实现金本位。由于股票市场有明确交易时段，通常铸造/赎回会限定在工作日美股开盘时进行。但二级市场代币交易可在任意时间发生，价格可能在闭市期间基于预期波动，周末若出现重大消息，代币价格会先行反映，待周一股票开盘再由套利者平抑价差。这种二级市场先导、一级市场锚定的模式，类似ETF基金运作。如果代币价偏离太多，套利者可以通过申购/赎回机制获取无风险利润，从而促使链上链下价格收敛。

股息处理：股票的红利如何处理是链上股票需要解决的问题。多数项目选择将股息自动再投资为代币。Kraken xStocks明确说明，当对应股票发放现金股息时，用户不会收到现金，而是按等值金额增加其代币持仓数量。例如持有10枚某股票代币，若每股派息$1，则用户持仓增加为10.1枚代币。这实质上使代币跟踪总回报（含价差+红利）。这种处理避免了链上发放法币的问题，也使代币价值不断累积。但用户放弃了现实中的现金流，好在可以通过卖出代币变现。同样，若股票分拆/配股等，公司行为会由发行方相应调整代币数量或成分。这需要发行方完善链下事件处理规则并及时公告，以保持代币与股票经济权益对等。

整体而言，链上股票的链上链下协同涉及托管、预言机、套利机制、权益分配等多个环节的精细设计。目前看，各项目普遍能够保证1:1资产支撑和价格锚定，但在极端行情或托管信用方面仍存在风险。例如，如果托管券商违约或冻结账户，链上代币将失去支撑；又如周末重大利空导致代币暴跌，但股票市场未开盘无法申赎，这种情况下代币流动性可能骤降、价差放大。为此，发行方往往会预先引入做市商提供链上流动性，并可能建立应急预案（如暂停赎回等）。长远看，随着预言机网络和跨链技术发展，我们有望看到更实时、高效的协同，使链上股票真正做到与链下市场同步运作、无缝衔接。

合规框架与监管考量

链上股票涉及证券法律，是一个合规要求极高的领域。各项目在法规方面主要通过辖区选择、投资者资格限制、牌照合作等方式来平衡创新与合规：

避开严监管市场：几乎所有链上股票项目都拒绝美国用户参与。美国证券法对公开发行证券要求严苛，违规代价高昂。因此，无论Backed、Ondo还是交易所xStocks，使用条款中均明确禁止美国（以及加拿大、朝鲜、伊朗等）投资者。这使他们可以在相对宽松的司法管辖区运作，通常选择瑞士、新加坡、百慕大、欧盟等地设立发行载体。例如Backed在瑞士和泽西岛注册实体，Kraken通过百慕大持牌公司提供服务。Ondo则可能在开曼或BVI设SPV面向非美客户。通过区域套利，项目规避了SEC/FINRA的直接干预。

遵循私募或合格投资者路径：部分项目选择仅对专业/合格投资者发行，从而落入现行豁免框架。Backed要求直接申购者资产500万CHF以上且具专业经验。Swarm在德国通过受监管平台仅向实名用户提供交易。此类做法虽限制了用户规模，但获得了监管认可（属于私募或有限公开发行）。随着项目发展，一些已开始面向零售开放（如Backed准备通过欧盟认可的发行章程向大众提供xStocks）。这需要事先准备详尽的招股文件、符合当地证券法规，如欧盟的招募说明书规则等。

牌照和监管沙盒：部分参与者直接寻求牌照或加入沙盒。Swarm受BaFin监管，属于MiFID合规的多边交易设施(MTF)。富兰克林Templeton通过注册基金方式开展，完全受SEC监管。Matrixdock则在香港、新加坡的金融沙盒中探索。大型交易所如Kraken、Gemini也利用其在海外的受监管实体发行/交易代币化股票。例如Kraken在百慕大持有数字资产业务牌照，币安据报道正计划今年推出持牌的证券型代币产品。可以看到，两种路线并行：要么先试后批，在灰色地带探索市场；要么先拿牌照，在合规范围内创新。随着各国监管日益关注RWA，未来牌照化将成为趋势。比如纳斯达克已向SEC申请允许其直接挂牌交易代币化股票。一旦通过，将是传统监管对该领域的重大背书。

投资者保护措施：由于链上股票不授予投票等法定权利，且涉及跨境法律问题，一些披露和风控措施显得必要。项目通常会在协议中提醒用户：“购买代币不等于直接持有股票，只是跟踪股票价值的凭证”。同时在法律文件中注明，一旦底层公司发生重大事件（分红、拆股、并购等），发行方将如何处理代币权益。此外，由于存在周末和交易时段的流动性差异，投资者也被提示潜在风险。Kraken在其xStocks风险披露中提及，xStocks并非注册证券，可能存在流动性和价格波动风险。通过充分的信息披露和风险提示，发行方希望降低因投资者认知不足导致的纠纷。

反洗钱和制裁合规：链上股票还涉及AML/KYC要求。尽管二级市场可能匿名交易，但发行和赎回环节必需KYC，这也是反洗钱法规要求。Backed等会保存投资者身份信息，并监控异常交易。对于链上流通，如果发现受制裁地址持有代币，发行方可能选择不予承认或冻结其赎回权利，以执行制裁规定。这方面目前尚无公开案例，但合规团队必须预设方案。

总体而言，链上股票的合规框架是一个动态平衡：在争取最大化市场参与度的同时，确保不触碰各主要司法管辖区的红线。各项目利用当前法律灰度，在海外市场先行试验。这种策略已经引起监管机构注意，未来两三年内可能迎来专门的监管规范。例如欧盟的MiCA法规目前尚不涵盖证券型代币细则，但预留了Pilots Regime试点，德国等国也开始为电子证券立法。可以预见，监管的明确反而有望扫清障碍，让合规的链上股票真正走入主流金融。例如当纳斯达克这样的传统巨头参与后，美国SEC也许会逐步接受某些有限形式的股票代币交易。这对整个行业将是利好，使链上股票从“小众试验”走向合规正轨。

真实应用现状与趋势展望

经过近两年的探索，链上股票从概念走向现实，市场规模虽小但增长迅速。根据RWA.xyz数据，截至2025年9月，链上股票总市值已超过数亿美元，其中Backed的xStocks、Ondo的股票代币以及Swarm等构成主要份额。具体来看：

用户参与度：目前参与链上股票的用户主要集中在几大平台上。Kraken透露其xStocks上线首日有数万欧洲用户尝试交易，交易额数百万美元。Bybit的用户群则以亚洲为主，也对股票代币表现出兴趣。去中心化方面，Solana链上Raydium的xStocks交易池日均交易量一度达到几十万美元，参与地址数百个。虽然相较传统股市仍非常小众，但增速可观：Backed公布xStocks上线一个月内成交笔数环比增长一倍。RWA.xyz统计链上资产持有地址数一个月增长近9%。这些数据说明，早期采用者已经进场，并在不断增加。

流动性和TVL：链上股票相关的流动性池和锁定资产（TVL）也在上升。Uniswap上出现了一些股票代币/稳定币交易池，例如以太坊上的TSLA代币池流动性约几百万美元，交易价紧贴纳斯达克股价。Solana上的Jupiter聚合器显示，周末期间xStocks的成交价差略有扩大，但总体仍保持合理范围。这得益于专业做市商的加入：据报道，Jump Trading等做市商正为链上股票提供双边报价，以获取跨市场套利机会。与此同时，部分DeFi协议开始接受股票代币作为抵押品，例如有社区提案建议Aave等借贷协议添加链上股票资产。若获通过，将进一步增加TVL并提供利用场景。当前整体RWA（含稳定币）链上价值约28.45亿美元；其中股票类占比不大，但成长最快（近30天增幅超过200%）。预计未来TVL占比将持续攀升。

交易基础设施：交易层面，中心化和去中心化两条线共同发展。一方面，Kraken、Gemini等提供熟悉的CEX界面，方便传统用户使用法币交易代币股票，并内置自动分红、碎股功能  。另一方面，去中心化领域有Brahma等协议在探索跨链自动化交易：Brahma定位为链上逻辑与链下执行的编排层，未来或许能实现用户在链上发出指令，Brahma连接传统券商执行股票交易，再反馈为链上资产。这将大大拓展链上股票的交易方式。另外，专注安全代币交易的ATS平台（如Prometheum、tZERO）也可能加入竞争，将链上股票引入其受监管的交易网络。多层次的市场结构正在形成：CEX提供法币入口，DEX提供链上流动性，跨链协议提供互通桥梁。这种丰富的基础设施有望解决当前存在的碎片化问题，使不同平台发行的同质资产互换更加顺畅。

批评与挑战：链上股票并非没有质疑声。批评者指出，这些代币“并不是真正的股票，只是由海外实体持有股票作为担保的权益凭证”，与传统CFD差异不大。投资者不享有公司治理权利，在法律上也可能陷入灰色地带。一些金融专家担心，若出现纠纷，持有人能否真正主张权益？此外，周末或极端行情流动性匮乏可能导致价格剧烈波动 。监管层面，不同司法管辖对这类产品态度不一，有碎片化风险。一旦某国禁止，本国投资者权益如何处理也是问题。这些挑战需要随着市场成熟逐步克服。例如，可以通过智能合约设计引入投票代理权，让代币持有人对重大公司事项有间接表决渠道；也可以建立全球统一的交易联盟，汇聚流动性、减少割裂。目前xStocks联盟、PACT联盟等正是朝这个方向努力。

趋势展望：展望未来，链上股票有望经历从试验走向主流的跃迁：

更多资产和品类：除了美股，欧洲、亚洲股票以及未上市股权都有上链空间。近期已有项目尝试将私营公司股权以NFT或代币形式流通，未来可能扩展至Pre-IPO股份等。各国的股票指数、行业ETF等也可代币化推出，让投资者一键获得组合敞口。Ondo计划的1000种资产或许涵盖这些多元品类。全市场的代币化将极大丰富链上投资选择。

传统巨头入场：正如富兰克林与币安合作、纳斯达克寻求审批，这些迹象表明传统金融巨头不会缺席。他们拥有监管关系和客户信任，一旦入局，将加速普及。可以预期未来大型投行、交易所会推出自有的链上股票平台，甚至可能出现国家级的区块链证券市场（如香港交易所已探讨推出代币化绿色债券平台）。传统机构的参与也将带来更完善的风控体系和合规标准，推动行业走向健康发展。

监管明确化：随着市场扩大，监管终将正视链上股票这一业态。未来2-3年内，主要司法管辖区可能出台数字证券监管框架。例如欧盟或将电子证券纳入MiCA2.0，美国SEC可能通过特殊许可让符合要求的平台提供代币证券交易 。一旦监管清晰，合规疑虑减少，大型资管资金才可能大规模进场。这将是链上股票从“小水池”变“大江河”的关键转折点。

技术改进：在技术上，未来或出现统一的证券代币标准，方便跨平台互通和监管审计。同时，更成熟的预言机和Layer2网络能提升交易效率、降低成本。隐私技术也可能被引入，以保护投资者交易数据（考虑到证券交易需要一定隐私性）。另外，去中心化身份 (DID) 方案若成熟，可将KYC身份链上证明，与代币标准结合，实现自动合规的代币转让。这将消除当前人工管控的不便，使链上股票既能自由交易又不违法规。

市场融合：随着链上股票发展，传统证券市场与加密市场的界限会逐渐模糊。或许将来我们会看到一种情景：投资者在同一个应用里，既能交易Apple股票代币，又能交易苹果公司发行的NFT纪念品，还能用Apple股票代币在DeFi中做抵押借Stablecoin。这种多元资产融合将改变人们的投资方式。正如Franklin的高管所说：“我们视区块链为重塑传统金融的机会” 。链上股票正是这种重塑的开始，其意义不亚于当年电子交易取代场内交易。

结论：链上股票（RWA股票代币化）作为区块链与传统金融结合的产物，近来蓬勃兴起。它背后有宏观环境的推力，也有技术进步的支撑。链上股票满足了全球投资者对无疆界、低门槛、可编程投资的渴望，吸引了诸多创新项目和传统机构参与。目前已经落地的产品中，Backed、Ondo等实现了实股1:1托管代币，赋能DeFi；富兰克林等传统巨头的加入，更为这一领域背书。在技术与合规方面，行业摸索出一套托管+预言机+KYC的模式，但也面临碎片化和权利缺失等挑战。展望未来，随着监管逐步明确、更多资产上链以及传统大型机构入场，链上股票有望从早期尝鲜走向广泛应用，真正开启“华尔街2.0”的序幕。可以预见，一个人人皆可在区块链上投资全球股票市场的时代正在到来——链上股票作为桥梁，将传统金融财富创造与开放的去中心化网络连接起来，前景令人期待。

参考资料：

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Omkar Godbole, “Backed Finance’s Tokenized Stocks Product Volume Jumps to $300M,” CoinDesk, Jul. 29, 2025.

Krisztian Sandor, “Ondo Finance Rolls Out Tokenized U.S. Stocks, ETFs as Equity Tokenization Ramps Up,” CoinDesk, Sep. 3, 2025.

Kraken, “Tokenized Stocks and ETFs (xStocks) – FAQ,” Kraken.com, 2025.

Cointelegraph, “Binance and Franklin Templeton Join Forces on Tokenization Ventures,” Sep. 2025.

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Helen Partz, “Aptos sees surge in tokenization as asset managers go onchain,” Cointelegraph, Jun. 27, 2025.

DLNews, “Swarm Markets bets on tokenised Apple and Tesla shares,” Feb. 2023.